رابطه انعطاف پذیری مالی با عملکرد شرکتهای سرمایه گذاری در ایران از منظر بازار

شعری آناقیز, صابر; قربانی, ناهید

doi:10.22051/jera.2015.1999

صفحه اصلی فهرست مقالات مشخصات مقاله

|
|
|
ارجاع به این مقاله
RIS EndNote BibTeX APA MLA Harvard Vancouver
|
اشتراک گذاری

رابطه انعطاف پذیری مالی با عملکرد شرکتهای سرمایه گذاری در ایران از منظر بازار

مقاله 9، دوره 4، شماره 3، بهار 1394، صفحه 165-180 اصل مقاله (1504 K)

نوع مقاله: مقاله پژوهشی

شناسه دیجیتال (DOI): 10.22051/jera.2015.1999

نویسندگان

صابر شعری آناقیز¹؛ ناهید قربانی

¹عضو هیات علمی دانشکده مدیریت وحسابداری علامه طباطبایی

²دانشجو کارشناسی ارشد دانشکده مدیریت وحسابداری علامه طباطبایی

چکیده

نقش انکار‌ناپذیر و استراتژیک انعطاف‌پذیری مالی در یک شرکت می‌تواند از ابعاد مختلف مورد بررسی قرار گیرد. در این تحقیق، انعطاف‌پذیری مالی به عنوان متغیر مستقل از طریق بازده جریان نقدی آزاد و عملکرد شرکت‌های سرمایه‌گذاری به عنوان متغیر وابسته با استفاده از معیارهای شارپ وترینر اندازه‌گیری شده‌اند. همچنین تورم، اندازه شرکت و سود‌آوری به عنوان متغیرهای کنترلی در نظر گرفته شده‌اند. به منظور تجزیه وتحلیل داده‌ها، از روش رگرسیون چندمتغیره (با درنظرگرفتن متغیرهای کنترلی) با رویکرد پانل دیتا استفاده شده است. قلمرو زمانی تحقیق طی سال‌های 1387 تا 1391 می‌باشد. در این تحقیق 150 شرکت- سال از شرکت‌های سرمایه‌گذاری پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران انتخاب و مورد بررسی قرار گرفتند. نتایج بدست آمده از تحقیق حاکی از وجود رابطه مثبت و معنادار بین انعطاف‌پذیری مالی (بازده جریان نقدی آزاد) و عملکرد شرکت‌های سرمایه‌گذاری (محاسبه شده از طریق شاخص شارپ) و عدم وجود رابطه معنادار بین انعطاف‌پذیری مالی با عملکرد شرکت‌های سرمایه‌گذاری (محاسبه شده از طریق شاخص ترینر) می‌باشد.

کلیدواژه ها

انعطاف‌پذیری مالی؛ بازده جریان نقدی آزاد؛ ارزیابی عملکرد؛ شاخص شارپ و ترینر

موضوعات

بازار سرمایه

عنوان مقاله [English]

The Relation between Financial Flexibility and Performance of Iranian Investment Firms from the Market Point of View

نویسندگان [English]

Sauber Sheri Anaghiz¹؛ Nahid Ghorbauni²

چکیده [English]

Strategic and undeniable role of the financial flexibility in a firm could be studied from different points of view. This study examines the impact of financial flexibility on performance of the investment firms in Tehran Stock Exchange. The sample consists of 150 firms listed in TSE from 2008 to 2012. Financial flexibility as the independent variable and performance of investment firms as the dependent variable are measured by cash flow yield ratio and Sharp & Trainer Criteria respectively. Inflation, firm size and profitability variables are considered as control variables. To analyze the data, multiple regression (Panel Data Method) is used. The results indicate a significant positive relation between free cash flow yield (FCFY) and Sharp Criteria, and no significant relation between free cash flow yield (FCFY) and Trainer Criteria.

کلیدواژه ها [English]

Financial Flexibility, free cash flow yield, Evaluation performance, Sharp and Trainer Criteria

اصل مقاله

مقدمه

انعطاف‌پذیری مالی درجه‌ای از ظرفیت شرکت است که می‌تواند منابع مالی را در جهت فعالیت‌های واکنشی تجهیز کند تا ارزش شرکت را به حداکثر برساند (بایون، 2007). انگیزه‌های دستیابی به انعطاف‌پذیری مالی به توانایی برآورد نیاز آتی شرکت‌ها به منظور کسب درآمد از منابع خارج از شرکت و تامین مالی با صرف هزینه کم بستگی دارد ( دی آنجلو و دی آنجلو، 2007؛ گامبا و تریانتیس، 2008؛ بایون، 2008).

برنستاین (1993)، انعطاف‌پذیری را به این شرح تعریف می‌کند: "توانایی شرکت به منظور رویارویی با وقایع غیرمنتظره در جریان وجوه نقد". به عبارت دیگر، انعطاف‌پذیری مالی توانایی وام‌گیری از منابع مختلف، افزایش سرمایه، فروش دارایی‌ها و هدایت عملیات شرکت در هنگام مواجه شدن با شرایط متغیر، می‌باشد.

انجمن حسابداران رسمی آمریکا (1993)⁵، انعطاف‌پذیری مالی را به شرح ذیل تعریف نموده است: "توانایی اتخاذ اقداماتی که مازاد وجه نقد مورد نیاز و پرداخت‌های نقدی مورد انتظار در منابع مورد انتظار را حذف نماید". همچنین، انعطاف‌پذیری مالی را به صورت توانایی واحد تجاری در انجام اقدام موثر جهت تغییر زمان‌بندی جریان‌های نقدی به‌گونه‌ای که در قبال رویدادها و فرصت‌های غیرمنتظره، واکنش مناسب نشان دهد، تعریف می‌کنند. بنابراین، اطلاعات صحیح وکافی از جریان نقدی حال وآینده، عامل کلیدی در تعیین انعطاف‌پذیری مالی شرکتها است.

مسئله اساسی این است که آیا بازده جریان نقدی آزاد به عنوان معیار انعطاف‌پذیری مالی بر عملکرد شرکت براساس معیارهای شارپ و ترینر تأثیرگذار است وآیا این متغیرها در یک راستا و هم‌جهت حرکت می‌کنند؟ این تحقیق از حیث شناسایی و معرفی اطلاعات مالی (بازده جریان نقدی آزاد) مرتبط وکارا جهت کمک به سرمایه‌گذاران و تحلیلگران مالی در امر انتخاب بهترین فرصت، دارای اهمیت است.

شرکت‌های سرمایه‌گذاری وجوه پس‌انداز‌کنندگان را سرمایه‌گذاری می‌کنند. ارتباط عملکرد مالی این شرکتها با انعطاف‌پذیری مالی برای پوشش دادن مباحث مرتبط با وضعیت نقدینگی از اهمیت ویژه‌ای برخوردار است.

هدف اصلی این تحقیق، کشف رابطه بین انعطاف‌پذیری مالی و عملکرد مالی شرکت‌های سرمایه‌گذاری از منظر بازار می‌باشد. یکی از عواملی که هر سرمایهگذار در تصمیمگیری مد نظر قرار میدهد، عملکرد شرکت است. سرمایه‌گذاران تمایل دارند تا مازاد منابع خود را در شرکت با بهترین عملکرد سرمایهگذاری کرده و از منافع آن بهرهمند گردند. در واقع سرمایه‌گذاران با ایجاد پل ارتباطی میان انعطاف‌پذیری مالی وعملکرد شرکت، می‌توانند به پیش‌بینی عملکرد بپردازند.

سرمایه‌گذاری فرایندی دو بعدی مبتنی بر ریسک و بازده است. لذا تنها در نظر گرفتن بازده حاصل از سرمایهگذاری‌های مختلف کافی نبوده و باید ریسکی که سرمایه‌گذار با آن مواجه است را نیز در نظر گرفت. برای ارزیابی عملکرد باید تعیین کرد که آیا بازده آنقدر بالا هست که نسبت به ریسک تحمل شده کافی باشد. لذا باید عملکرد را بر مبنای عملکرد تعدیل شده با ریسک ارزیابی نمود. از راههای ارزیابی عملکرد شرکتها استفاده از نسبت بازده مازاد به انحراف معیار (شاخص شارپ) و نسبت بازده مازاد به ریسک سیستماتیک (شاخص ترینر) است.

مسئله اساسی در این تحقیق، این است که آیا بازده جریان نقدی آزاد به عنوان شاخص انعطاف‌پذیری مالی با عملکرد شرکت بر اساس شاخصهای شارپ وترینر رابطه دارد یا خیر.

پیشینه پژوهش

رحمانی ودیگران در سال 1390 به بررسی تأثیر انعطافپذیری مالی بر میزان سرمایهگذاری و ارزش آفرینی پرداختند. در این تحقیق برای شناسایی انعطاف‌پذیری مالی، از ظرفیت مازاد بدهی مورد استفاده در مدل فرانک وگویال (2009) و مدل مارچیکا ومورا (2010) استفاده شده است. سرمایه‌گذاری و ارزش‌آفرینی با استفاده از مخارج سرمایهای و بازده سهام، تعریف عملیاتی شدهاند. نمونه تحقیق شامل 77 شرکت و دوره تحقیق سال‌های 1378 تا 1388 است. نتایج بدست آمده حاکی از آن است که انعطاف‌پذیری مالی برمیزان سرمایه‌گذاری، تأثیر منفی و بر ارزش‌آفرینی تأثیر مثبت با اهمیتی داشته و شرکت‌های دارای انعطاف‌پذیری مالی، از دید بازار حائز ارزش بودهاند.

خدایی وله‌زاد و زارع تیموری در سال 1389 تأثیر انعطافپذیری مالی بر تصمیمات سرمایه‌گذاری را بررسی نمودند. در این تحقیق از اقلام تعهدی اختیاری با استفاده از مدل مارچیکا ومورا به عنوان شاخصی برای تعیین انعطاف‌پذیری در شرکت‌ها استفاده شده است. انعطافپذیری مالی به عنوان متغیر مستقل ونسبت بدهی، هزینههای سرمایهای وگردش وجه نقد به عنوان متغیرهای وابسته در نظر گرفته شدند. بدین منظور اطلاعات 171 شرکت طی سال‌های 1382 الی 1386 به کار گرفته شد. نتایج نشان‌دهنده عدم تأثیر انعطافپذیری مالی بر هزینههای سرمایه‌گذاری و همچنین عدم وجود رابطه بین گردش وجوه نقد وهزینه‌های سرمایه‌ای می‌باشد.

باقربیگی و دیگران در سال 1391 ارتباط بین انعطاف‌پذیری مالی با فرصت‌های رشد و ارزش آتی در شرکت‌های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران را مورد بررسی قرار دادند. در این تحقیق 567 شرکت از صنایع مختلف انتخاب شدند. نتایج بدست آمده نشان داد که بین انعطاف‌پذیری مالی، سود‌آوری و اندازه شرکت‌ها با فرصت‌های رشد آن‌ها ارتباط معناداری وجود ندارد.

ارسلان و همکاران در سال 2009، تأثیر انعطافپذیری مالی بر سرمایهگذاری و عملکرد 1068 شرکت غیرمالی که به شدت تحت تأثیر بحران آسیا در سال‌های 1997 تا 1998 را بررسی کردند. تجزیه و تحلیل آنها نشان میدهد شرکتهایی که پیش از بحران از نظر مالی انعطاف‌پذیر بودهاند، توانایی بیشتری در فرصت‌های سرمایه‌گذاری داشتند؛ کمتر روی موجود بودن وجوه داخلی به منظور سرمایهگذاری تکیه دارند و در بحران، بهتر از شرکت‌های با انعطاف‌پذیری کمتر عمل میکنند.

مارچیکا ومورا در سال 2010 با بررسی انعطاف‌پذیری مالی، توانایی سرمایه‌گذاری و ارزش شرکت نشان دادند که سیاست اهرم محافظه‌کارانه‌ی اجرا شده برای حفظ انعطاف‌پذیری مالی میتواند توانایی سرمایه‌گذاری را افزایش دهد. تجزیه و تحلیل ‌آنها نشان میدهد که بدنبال یک دوره اهرم کوتاه‌مدت، شرکتها هزینههای سرمایهای بزرگتری ایجاد میکنند و سرمایه‌گذاری غیرعادی را افزایش میدهند.

روش‌شناسی پژوهش

هدف این تحقیق، کشف رابطه بین انعطافپذیری مالی و عملکرد شرکتهای سرمایهگذاری در ایران از منظر بازار می‌باشد. برای بررسی وجود رابطه همبستگی بین متغیرها از تحلیل رگرسیون به طریق داده‌های ترکیبی پانل وآزمون‌های F لیمر وهاسمن استفاده شده است.

فرضیه‌های تحقیق

فرضیه 1: بین انعطاف‌پذیری مالی و عملکرد شرکت‌های سرمایه‌گذاری، براساس شاخص شارپ، رابطه معناداری وجود دارد.

فرضیه 2: بین انعطاف‌پذیری مالی و عملکرد شرکت‌های سرمایه‌گذاری، براساس شاخص ترینر، رابطه معناداری وجود دارد.

روش آزمون فرضیه‌ها ومدل‌های تحقیق:

مدل1:	Sr_it₌α₀₊β₀ (FCFY) _it+β₁ (size) _it+β₂ (profitability) _it+β₃ (inflation_it) ) +ɛ
مدل2:	Tr_it=α₁+β₀ (FCFY) _it+β₁ (size) _it+β₂ (profitibility) _it+β₃ (inflation) _it) + ɛ

که در این مدل ها:

sr: شاخص شارپ size: اندازه شرکت

Tr: شاخص ترینر profitability: سود آوری شرکت

FCFY: بازده جریان نقد آزاد به ازای هرسهم

Inflation نرخ تورم

شاخص شارپ

شاخص شارپ برابر است با"نسبت بازده به تغییرپذیری". در واقع این شاخص بازده را نسبت به ریسک کل (انحراف معیار بازدهی) میسنجد.

: نرخ بازده ثابت

در تحقیق حاضر، نرخ بازده تضمین شده اوراق مشارکت به عنوان بازده بدون ریسک منظور شده ومقادیر این نرخ در سال‌های مورد بررسی در نگاره 1، نمایش داده شده است.

نگاره (1): نرخ بازده تضمین شده اوراق مشارکت براساس گزارش‌های بانک مرکزی جمهوری اسلامی ایران

1391	1390	1389	1388	1387	سال
20درصد	20درصد	17درصد	16درصد	18درصد	نرخ

این نرخ براساس گزارش‌های بانک مرکزی جمهوری اسلامی ایران که از نماگرهای اقتصادی این بانک منتشرشده، به دست آمده است.

در این شاخص، r_itبرابر است با بازده واقعی که به صورت زیر محاسبه میشود:

R_it_:نشاندهنده بازده سهام i در دوره t

P_it_:قیمت سهام i در دوره t

D_it_:سود تقسیم سهام i در دوره t

M: آورده نقدی صاحبان سهام

: نسبت افزایش سرمایه شرکت i در دوره t

: ریسک کل به صورت زیر محاسبه میگردد:

شاخص ترینر

شاخص ترینر برابر است با "نسبت بازدهی به نوسانپذیری"که از تقسیم بازده اضافی بر ریسک سیستماتیک بدست میآید و با نماد Tr نشان داده میشود.

T_r=

: ریسک سیستماتیک که به صورت زیر محاسبه میشود:

Rm: بازدهی بازار برابر است با:

R_m

انعطاف پذیری مالی:

در این تحقیق به منظور اندازه‌گیری انعطاف‌پذیری مالی، از بازده جریان نقدی آزاد استفاده شده است. نسبت بازده جریان نقدی آزاد (FCFY) نشان‌دهنده قدرت پرداخت دیون⁶، نقدشوندگی⁷، بقا یا دوام⁸ می‌باشد که در این تحقیق به صورت زیر محاسبه شده است:

جریان نقد آزاد هرسهم:

معیاری است که سودآوری مالی شرکت مورد بررسی را از طریق تقسیم جریان نقد آزاد بر تعداد سهام منتشره، نشان میدهد.

=جریان نقد آزاد هر سهم

جریان نقد آزاد، معیاری برای اندازهگیری عملکرد است که مبالغ خالص وجه نقدی را نشان می‌دهد که برای شرکت ایجاد شده است و شامل هزینه‌ها، مالیات، تغییرات خالص سرمایه در گردش و مخارج سرمایه‌گذاری می‌شود و طبق رابطه زیر محاسبه می‌گردد:

قیمت جاری سهم: قیمت سهم در پایان سال مالی میباشد.

مخارج سرمایه‌ای – تغییرات خالص سرمایه در گردش- استهلاک دارایی ثابت و نامشهود + (نرخ مالیات-1) سود قبل از بهره و مالیات= جریان نقدآزاد

profitability: سودآوری شرکت است ومطابق فرمول زیرمحاسبه شده است:

مجموع دارایی‌ها/سود قبل از کسر مالیات =profiability

Inflaiton: نرخ تورم است که مقادیر این نرخ در سال‌های مورد بررسی در نگاره 2، نمایش داده شده است.

نگاره (2): نرخ تورم بر اساس نماگرهای اقتصادی منتشرشده بانک مرکزی جمهوری اسلامی ایران

1391	1390	1389	1388	1387	سال
5/30 درصد	5/21 درصد	5/12درصد	8/10 درصد	4/25 درصد	نرخ تورم

جامعه آماری

جامعه آماری تحقیق عبارت از کلیه شرکت‌های سرمایه‌گذاری پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران، است. نمونه تحقیق به روش حذفی و با درنظر گرفتن شرایط زیر را تعیین شد:

قبل از سال 1384 در بورس اوراق بهادار پذیرفته شده باشند.
در طی دوره مورد بررسی (1387-1391)، تغیر سال مالی نداده باشند.
اطلاعات مالی آنها آنها در دسترس باشد.

بدین‌ترتیب، در نهایت 150 سال- شرکت از بین شرکت‌های سرمایه‌گذاری پذیرفته در بورس که شرایط فوق را دارا بودند، مورد بررسی قرارگرفتند.

نحوه جمع آوری داده‌ها

در این تحقیق با مراجعه به پایگاه اطلاعاتی سازمان بورس و اوراق بهادار (http: //rdis. ir) ودیگر منابع اطلاعاتی معتبر مانند نرم‌افزار تدبیرپرداز، سایت www. tsetmc. ir و لوح‌های فشرده منتشرشده توسط سازمان بورس درباره اطلاعات شرکت‌های پذیرفته شده در بورس، اطلاعات لازم گردآوری شده است.

تجزیه وتحلیل آماری

نگاره (3): خلاصه آمار توصیفی

	شاخص شارپ	شاخص ترینر	بازده جریان نقدی آزاد	اندازه شرکت	سودآوری		تورم
تعداد	150	150	150	150	150	150
میانگین	2490/3	6753/1	2419/0	3595/6	1935/0	219/0
میانه	8644/2	9919/0	1245/0	4753/6	1360/0	215/0
انحراف معیار	52999/2	19280/2	10818/1	60250/0	44563/0	07492/0

اختلاف ناچیز مقادیر میانگین ومیانه در جدول فوق، نشان از توزیع نرمال داده‌ها می‌باشد

نگاره (4): همبستگی پیرسون بین متغیرهای مستقل

	Pearson Correlation	بازده جریان نقدی آزاد	اندازه شرکت	سودآوری	تورم
بازده جریان نقدی آزاد	همبستگی پیرسون	1	092/0	052/0	130/0
	سطح معنی داری		264/0	527/0	114/0
	تعداد	150	150	150	150
اندازه شرکت	همبستگی پیرسون	092/0	1	217/0-	103/0
	Sسطح معنی داری	264/0		769/0	211/0
	Nتعداد	150	150	150	150
سودآوری	همبستگی پیرسون	052/0	217/0-	1	001/0-
	سطح معنی داری	527/0	769/0		989/0
	تعداد	150	150	150	150
تورم	همبستگی پیرسون	130/0	103/0	001/0-	1
	سطح معنی داری	114/0	211/0	989/0
	Nتعداد	150	150	150	150

باتوجه به نتایج ماتریس فوق ملاحظه میشودکه متغیرهای مستقل با یکدیگر همبستگی (رابطه خطی) ندارند.

مدل1:	Sr_it=α₀₊β₀ (FCFY) _it+β₁ (size) _it+β₂ (profitability) _it+β₃ (inflation_it) ) +ɛ
مدل2:	Tr_it=α₁+β₀ (FCFY) _it+β₁ (size) _it+β₂ (profitibility) _it+β₃ (inflation) _it) +ɛ

طبق توضیحاتی که در ادبیات پانل دیتا وجود دارد، اولین سؤالی که مطرح میشود این است که آیا شواهدی دال بر قابلیت ادغام شدن داده‌ها وجود دارد یا مدل برای تمامی واحدهای مقطعی متفاوت است. لذا اولین سؤال را میتوان به صورت زیر مطرح کرد:

برای رد یا اثبات فرضیه از آزمون F – لیمر (چاو) استفاده میکنیم.

نگاره (5): آزمون تلفیق پذیری

آزمون f – لیمر (چاو)
	آزمون اثرات	مقدار آماره	سطح احتمال
مدل1 sr,fcfy,size,profit,dinflation	Cross – section F	297444/2	0010/0
مدل2 tp,fcfy,size,profit,dinflation	Cross – section F	504687/2	0006/0

با توجه به مقدار نسبتا بالای آماره و پایین بودن احتمال (کمتر از 5 درصد)، فرضیه مبنی بر یکسان بودن عرض از مبداء شرکتها تلفیقی بودن مدلرد میشود و فرضیه مبنی بر پانل بودن هر دو مدل مورد پذیرش قرار میگیرد.

آزمون هاسمن

یکی از بخش‌های مدل پانل، تعیین نوع اثر متغیرهای توضیحی است. باید مشخص شود که خطای ناشی از تخمین در طی زمان اتفاق افتاده یا اینکه علاوه بر اینکه در طی زمان اتفاق افتاده به دلیل تغییر مقاطع نیز بوده است. آزمون هاسمن با آماره کای – دو، یک آزمون کلاسیک است که برای مقایسه‌ی مدلهای اثرات ثابت و تصادفی از نظر قدرت توضیح دهندگی استفاده میشود.

نگاره (6): آزمون هاسمن

هاسمن
	خلاصه آزمون	آماره کای-دو	درجه آزادی کای-دو	سطح احتمال
مدل 1	Cross- section random	812196/10	4	0288/0
مدل 2	Cross- section random	26443/2	4	06873/0

همان طور که در نگاره7 مشخص است، نتایج آزمون هاسمن حاکی از این میباشد که روش اثرات ثابت نسبت به روش اثرات تصادفی در مدل 1 دارای مزیت می‌باشد و مدل2 از روش اثرتصادفی تبعیت میکند.

بررسی وجود خود همبستگی

درحالی‌که تغییرات جملات خطا باید در طول زمان کاملاً تصادفی باشد، نتایج آزمون خودهمبستگی نشان از تغییرات منظم آن‌ها دارد. برای بررسی دقیقتر این موضوع از نرم‌افزار استتا به منظور آزمون وجود خود همبستگی بهره جسته‌ایم، که نتایج آن در نگاره 8 قابل مشاهده است.

نگاره (7): آزمون خود همبستگی وولدریج⁹

مدل	مقدار آماره	سطح احتمال
مدل 1	094/0= (29 و 1 ) F	7612/0
مدل 2	0200/0= (29 و 1) F	6580/0

نتایج آزمون عدم خود همبستگی مرتبه اول مدلها را نشان میدهد.

بررسی واریانس همسانی

آزمون واریانس همسانی را به کمک نرمافزار STATA انجام دادهایم که نتایج آن در شکل زیر آمده است. نتایج مدل 1 به صورت زیر میباشد:

نگاره (8): آزمون درستنمایی

نام آزمون	درجه آزادی	مقدار آماره	سطح احتمال
Likelihood-ratio test	29	93/95	0000/0

مدل 1مشکل ناهمسانی واریانس دارد، چرا که مقدار احتمال آماره آزمون کمتر از 5 درصد میباشد و باید با روش gls برآورد شود.

نگاره (9): آزمون درستنمایی

نام آزمون	درجه آزادی	مقدار آماره	سطح احتمال
Likelihood-ratio test	29	307/42	0000/0

همین نتایج ( مقدار احتمال آماره آزمون کمتر از 5 درصد) برای مدل 2 نیز حاصل شد و مدل 2 نیز مشکل ناهمسانی واریانس دارد و باید با روش gls برآورد شود.

نگاره (10): برآورد مدل به روش GLS

متغیر	نماد	ضرایب	آماره (t-student)	سطح احتمال
بازده جریان نقدی آزاد	Fcfy	320972/0	560528/3	0005/0
اندازه شرکت	size	624402/1	759686/4	0000/0
سود آروری	profit	249119/0	832377/1	6915/0
تورم	inflation	670459/6-	224833/7-	0000/0
ضریب ثابت	ضریب ثابت (α)	365431/5-	512341/2-	0134/0
46/0= ضریبتعیین	تعدیل شده	258932/2 =آماره ی دوربین واتسون
		89968/4=آماره یF 0000 /0: سطح احتمال

با توجه به آماره t همه متغیرها به جز سودآوری، تأثیر معناداری در تبیین متغیر وابسته داشتهاند. مقدار ضریب تعیین تعدیل شده نشان میدهد که 46 درصد از کل تغییرات شاخص شارپ به متغیرهای مستقل موجود در مدل وابسته می‌باشد. بنابراین، فرضیه 1 تحقیق تایید شده و لذا بین دو متغیر بازده جریان نقد آزاد و شاخص شارپ رابطه معنادار وجود دارد.

نگاره (11): برآورد مدل به روش GLS

متغیر	نماد	ضریب	آماره (t-student)	احتمال (Prob)
بازده جریان نقدی آزاد	Fcfy	104020/0	01973/2	457150/0
اندازه شرکت	size	4432820/0	114424/3	00230/0
سود آوری	profit	241848/0	332220/2	219066/0
تورم	inflation	237079/2-	948020/3-	00010/0
ضریب ثابت	ضریب ثابت	839961/0-	90823/0-	3656/0
ضریب تعیین تعدیل شده: 20/0		آماره دوربین – واتسون: 35/2
ضریب تعیین تعدیل شده: 20/0		آماره F: 818/1 سطح احتمال: 0000/0

با توجه به نتایج حاصله از نگاره 12، نتیجه میشود که رابطه معناداری بین بازده جریان نقدی آزاد و شاخص ترینر وجود ندارد و فرضیه 2 در اینجا تایید نمیشود.

نتیجه‌گیری به تفکیک هریک از فرضیه‌ها:

فرضیه 1: بین انعطافپذیری مالی و عملکرد شرکت‌های سرمایه‌گذاری، بر اساس شاخص شارپ، رابطه معناداری وجود دارد. اطلاعات مندرج در نگاره 11 نشان میدهد در شرکتهای سرمایهگذاری پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران رابطه میان بازده جریان نقدی آزاد به عنوان معیار انعطافپذیری مالی وشاخص شارپ معیار ارزیابی عملکرد مالی، رابطه معنادار مثبت است.

از دیگر نتایج این نگاره، ‌می‌توان به رابطه معنادار منفی تورم با شاخص شارپ اشاره کرد. همچنین نتایج نشان می‌دهد که اندازه شرکت با شاخص شارپ رابطه معنادار مثبت دارد لیکن سودآوری هیچگونه رابطه معناداری با شاخص شارپ ندارد.

فرضیه 2: بین انعطافپذیری مالی و عملکرد شرکتهای سرمایهگذاری، بر اساس شاخص ترینر، رابطه معناداری وجود دارد.

شواهد مندرج در نگاره 12 نشان داد که شاخص ترینر تحت تأثیر عوامل درونی شرکت مانند سودآوری شرکت نیست و با بازده جریان نقدی آزاد (عامل درون شرکتی) رابطه معنادار ندارد؛ اما در مقابل با اندازه شرکت رابطه معنادار مثبت دارد و باتورم به عنوان یک عامل بازاری خارجی رابطه معنادارمنفی دارد. دلایل این امر میتواند به تأثیرپذیری بیشتر شاخص ترینر از ریسک سیستماتیک، مربوط باشد.

مقایسه نتایج این تحقیق با تحقیقات پیشین به شرح نگاره 13 می‌باشد:

نگاره (12): مقایسه تحقیقات پیشین با تحقیق حاضر

نام محقق	نتایج تحقیق	مقایسه با نتایج فرضیه 1	مقایسه با نتایج فرضیه 2
مارچیکا ومورا (2010)	با به‌کار گیری سیاسست اهرم مالی کوتاه مدت به منظور حفظ انعطاف‌پذیری مالی، سرمایه گذاری افزایش می‌یابد	مطابقت دارد	مطابقت ندارد
رحمانی وهمکاران (1390)	انعطاف‌پذیری مالی بر میزان سرمایه‌گذاری تأثیر منفی دارد	مطابقت ندارد	مطابقت ندارد
خدایی وله زاد و زارع تیموری (1389)	انعطاف‌پذیری مالی بر هزینه‌های سرمایه‌گذاری تأثیری ندارد.	مطابقت ندارد	مطابقت دارد
باقربیگی و دیگران (1391)	بین انعطاف‌پذیری مالی وفرصت‌های رشد سرمایه‌گذاری رابطه‌ معنی‌داری وجود ندارد	مطابقت ندارد	مطابقت دارد

نتیجهگیری

نتایج حاصل از آزمون فرضیهها در سطح کلی شرکتهای سرمایهگذاری نشان میدهد که بازده جریان نقدی آزاد دارای رابطه معناداری با معیارهای شارپ، در نتیجه با عملکرد شرکتها دارد. نتایج بدست آمده به طور نسبی نشان دهندهی توان بازده جریان نقدی آزاد برای سنجش عملکرد شرکتها از طریق شاخص شارپ است. به طور کلی میتوان گفت زمانی که عملکرد شرکتها از طریق شاخص شارپ اندازهگیری میشود، بین بازده جریان نقدی آزاد و عملکرد رابطه مثبت معنادار مشاهده میشود. درحالیکه زمانی که عملکرد شرکت با استفاده از شاخص ترینر مورد سنجش قرار میگیرد، رابطهای مشاهده نمیشود. از دیگر نتایج حاصل از تحقیق، اثر تورم به عنوان متغیر کلان اقتصادی بر هر دو شاخص شارپ وترینر که اثری معنادار منفی بود.

با توجه به نتایج حاصله از فرضیه یک و دو، کلیه سرمایهگذاران و تحلیلگران به منظور سنجش عملکرد مالی وکارایی شرکتهای سرمایهگذاری میتوانند از بازده جریان نقدی آزاد که معرف انعطافپذیری مالی شرکت است استفاده و بر مبنای آن نسبت به عملکرد مالی از منظر بازار شرکت بر اساس شاخص شارپ، تصمیم‌گیری نمایند.

از محدودیتهای تحقیق نیز میتوان به مواردی چون تأثیر احتمالی سایر متغیرها بر عملکرد شرکتهای سرمایهگذاری پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران که در این تحقیق مورد بررسی قرار نگرفتهاند و نیز عدم امکان استفاده از دوره زمانی بلندمدت به علت تعداد اندک شرکتهای نمونه تحقیق در سال‌های قبل از 1387 اشاره کرد.

به نظر میرسد انجام تحقیقات زیر به منظور غنیسازی مطالعات در حوزه انعطاف‌پذیری مالی و رابطه آن با ابعاد مختلف مالی شرکتها میتواند موثر باشد:

رابطه نقدشوندگی و انعطافپذیری مالی بورس.
رابطه انعطاف‌پذیری تولید و انعطافپذیری مالی.
رابطه انعطاف‌پذیری مالی با P/E شرکتها در دوران بحران اقتصادی.

پی نوشت

Free Cash Flow Yeild	2	Financial Flexibility	1
Sharp and Trayner Criteria	4	Evaluation Performane	3
Solvency	6	Amerian Institute of Certified Public Accounting	5
Viability	8	Liquidity	7
		Wooldridge Auto Correlation Test	9

مراجع

آذر، عادل و منصور مومنی. (1380). آمار وکاربرد آن در مدیریت. جلد دوم، انتشارات سمت، چاپ ششم.

بریگام، یوجین؛ گانپسکی، لوئیس؛ دیوز، فیلیپ. مدیریت مالی (میانه). ترجمه پارسائیان، علی. انتشارات ترمه. سال 1382. ص. ص150-146.

پورعلی لاکلایه، محمدرضا؛ آرمین، افشین؛ باقربیگی، مریم. (1391). بررسی ارتباط بین انعطاف‌پذیری مالی با فرصت‌های رشد و ارزش آتی شرکت‌های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران. اولین همایش ملی مدیریت، حسابداری، مهندسی صنایع در سازمانها. 18 و 19 بهمن ماه 1391.

حقیقت، حمید، و بشیری، وهاب. (1391). بررسی رابطه انعطاف‌پذیری مالی و ساختار سرمایه. مجله دانش حسابداری، سال سوم، شماره8.

خدایی وله‌زاد، محمد؛ زارع تیموری، مهدی. (1389). تأثیر انعطاف‌پذیری مالی بر تصمیمات سرمایه‌گذاری. مجله مهندسی مالی و مدیریت پرتفوی، شماره 3.

رحمانی، علی؛ غلامی گاکیه، فردین؛ پاکیزه، کامران. (1391). تأثیر انعطاف‌پذیری مالی بر میزان سرمایه‌گذاری و ارزش آفرینی. مجله پیشرفت‌های حسابداری دانشگاه، شیراز، شماره. 4

غلام‌زاده لداری، مسعود. جریان نقد آزاد، معیاری برای اندازه‌گیری عملکرد شرکت‌ها. روزنامه دنیای اقتصاد، شماره1769.

Arslan, O. , Florackis, C. , Ozkan, A. (2009). Financial Flexibility, corporate investment and performance. papers. SSRN. com

Byoun, S. (2007). Financial Flexibility, leverage, and Firm size. Finance. Baylor. edu.

DeAngelo, H. and DeAngelo,L. ( 2007). Capital structure, payout policy, and financial flexibility. Working paper, University of Southern California, SSRN abstract no. 916093.

Gamba, A. and. Triantis,A. ( 2008). The value of financial flexibility. Journal of Finance, 63 (5): 2263-2296.

Marchica, M. T. & Mura. R. (2010). Financial flexibility, investment ability, and firm value: Evidence from firms with spare debt capacity, Financial Management, 1339-1368.

Meier, I. , Bozec, Y. , laurin, C. (2013). Financial Flexibility and the performance during the recent Financial Crisis. International journal of commerce and Management 23) 2 (: 79-96.

آمار

تعداد مشاهده مقاله: 3,820

تعداد دریافت فایل اصل مقاله: 2,450